豆底部支撑强化 现货远期供需背离

第一部分 前言概要

本周，国内豆菜粕市场行情整体呈现单边震荡反弹，月差筑底支撑，品种间价差缩小的特征，就盘面走势而言，无论绝对价格还是价差波幅都十分有限。可以看出，在经历前期大幅博弈后，基本面变化逐步明朗，资金交易逻辑已基本清晰，盘面博弈开始进入阶段性的平复期。

国际方面，最新公布的USDA月度供需报告上调了美豆库存，但同时也下调了南美的产量，不少观点认为本次调整比较利空，主要因报告中下调了美豆出口，但我们认为，本次美豆出口下调实际并不意外，美豆压榨的上调也基本在情理之中，而前期各家机构下调南美产量后，美豆盘面则表现得十分冷静，因而在盘面充分交易完出口利空后，本次报告实际是明显偏利多的，这也是报告公布后，美豆出现明显上涨的重要因素。玉米加工及DDGS产量预期下调基本符合我们前期报告中所给出的预期，当前北美榨利良好是导致美豆粕下跌的最主要因素，近期RBOB汽油期价在原油价格的强势反弹带动下出现拉涨，乙醇生产利润修复，短期无太多值得追踪的题材。美豆利多驱动有限，但850美分一线支撑整体比较明显。

相比于国外市场，国内豆粕现实与预期矛盾则明显比较大，虽然5、6月期间大豆到港数量庞大，但现货供应紧张情绪仍在持续蔓延中，这也导致了当前现货和远期基差明显劈叉的特征。上周油厂开机达到超低水平，下游提货困难，国内豆粕库存持续触及近年来新低。因而短期来看，受益于高基差修复支撑，豆粕单边可能仍然难出现太明显下跌，但鉴于潜在的供应压力及高榨利变化，月差、单边仍以逢高抛空为主。

第二部分 核心逻辑

一、月度供需报告偏利多 美豆底部支撑较明显

本周美豆市场整体变化不大，继3月种植面积展望报告和季度谷物库存报告发布后，本周USDA再度发布了月度供需报告。本次报告对北美产需情况做出了如下调整，其中，19/20年度美豆压榨量由原先的21.05亿蒲上调至21.25亿蒲，出口由原先的18.25亿蒲下调0.5亿蒲至17.75亿蒲，其他项均未做出太大调整，受此影响，美豆期末库存由3月预估的4.25亿蒲调增至4.8亿蒲。因而，单从数据角度来看，这份报告对于北美产地而言是偏利空的。不过，当前USDA报告的一个关注重点在于对南美产量的预估调整，其中，巴西产量由3月份的1.26亿吨下调至1.245亿吨，阿根廷产量由原先的5400万吨下调至5200万吨，叠加本次报告中上调了中国的进口量，全球大豆结转库存较之前下调至1亿吨左右。此前，市场对于南美产量普遍预估在1.72-1.8亿吨左右，其中巴西1.24，阿根廷0.52，因而从南美产量的角度来看基本是符合市场预期的。

我们认为，虽然本次报告上调了美豆旧作结转库存，但实际情况仍然偏利多。原因在于，前期盘面的大幅下跌已较大程度上体现了出口的不利因素，这也与当前持续不见好转的出口进度相对应，从盘面走势来看，当前市场交易的实际出口预估在16亿蒲左右，低于报告所给出的预估，因而从绝对数值上看，美豆出口的利空在盘面已有了比较充分的体现，盘面缺乏再度深跌的基础。而具体到南美市场，一周前，各大机构开始普遍下调南美产量，不过盘面对此反应一直趋于冷静，这也是比较令人费解的。因而，结合盘面走势及报告公布情况来看，本次报告实际应当是偏利多的。

展望未来市场，我们认为随着巴西产量逐步下调，未来南美贴水有望开始逐步企稳，而且从部分机构给出的预估来看，产量不排除进一步下调的可能。从近远月船期报价数据来看，远月船期南美竞争优势开始有所下滑，美豆出口有望好转。此外，在经历持续贬值后，雷亚尔汇率近期也开始逐步走强，这也在一定程度上对南美贴水形成支撑。消息显示，受雷亚尔汇率走强以及产地基差上涨影响，巴西FOB价格周内有所走强，加之陈作卖货进度较快，巴西农户近期也有惜售挺价的情况。未来南美动态仍值得继续关注。总体而言，我们认为即使本次报告没有将出口下调至理论水平，但美豆利多支撑已比较明显，缺乏再度深跌基础。

二、 玉米制乙醇产量下调 美豆粕需求提振

本次报告不出意外下调了美玉米的工业消费。将原先的54亿蒲下调3.75亿蒲，较之前预期减少6.9%，经折算，本次USDA给出的DDGS产量同比下滑应该在250万吨左右，这也与我们前几期报告中给出的预测数基本一致，而具体到豆粕消费替代方面，本次美豆粕平衡表中消费上调大约在90万吨左右，低于我们之前所给出的125万吨的偏线性预估。叠加当前美豆粕出口有所提振，美国国内豆粕需求增加55万短吨。不过值得一提的是，美国国内疫情情况仍在继续延续中，国内汽油消费仍然比较悲观，近期虽受到原油价格提振的影响，RBOB汽油价格上涨，但国内汽油消费还是比较悲观，最新一周数据显示，美国国内乙醇燃料周产量再度跌破70万桶，未来美玉米工业消费不排除继续下调的可能。未来需进一步关注美国国内生物燃料政策以及乙醇燃料需求的有关变化，美豆压榨利多支撑仍然存在。

三、预期现实反向 现货远期基差背离

可以比较肯定的是，市场已充分认识到未来国内大豆到港量庞大的事实，华南6-9基差普遍成交在-30一线，按照5-6月份大豆月均900万吨以上的到港量测算，后续周均压榨量大概率回到170万吨以上的高位水平，未来累库确定性较高。不过不容否认的是，当前下游市场仍然面临着比较严重的结构性缺口，未来几周国内豆粕库存预计仍将维持低位运行，现货可售数量极为有限，下游饲料厂库存同样维持低位，提货困难。不过未来两周中油厂开机率将逐步回升，基差回落压力加大，而具体到盘面而言，在后续持续到港压力推动及榨利的助推下，月差反套逻辑仍然比较确定，但同样不排除59价差的回归逻辑在交割月中兑现。

第三部分 重点数据

一、油料、粕类库存

截止2020年第15周（4月4日-4月10日），国内港口共累积到船17条合计110.6万吨，较前一周增加6万吨，截止当期，4月共累积到港170.5万吨，预计4月到港650万，天下粮仓数据显示，预计5月大豆到港960万吨，6月950万吨。2020年第15周（4月4日-4月10日），油厂共累积压榨大豆135万吨，同比减少20%，环比下降6%，受国内大豆供应偏紧影响，上周油厂开机继续维持低位，未来几周油厂预计将有所增加。

第14周（3月28日-4月3日），国内油厂大豆库存284.1万吨，较前一周下降4.8万吨，豆粕库存较上周继续下滑10万吨至17.7万吨，同比减量扩大至71%，环比减37%。本周样本点日均提货小幅增加，因压榨增幅整体依然偏低，预计本周豆粕库存延续下滑。

菜系方面，4月菜籽到港较集中，约为30万吨，5月24万吨。4-5月颗粒粕预估到港月均8万吨。第14周（3月23日-3月29日），国内沿海地区菜籽库存为25.8万吨，前值为24.7万吨，较前一周增加1.1万吨，周内共累积压榨5.3万吨，较上周增加9千吨；菜粕库存2.55万吨，较上一周增加6500吨，港口颗粒粕库存17.6万吨，较前周下降1万吨。过去一周菜粕提货1.62万吨，因菜籽近期库存整体增加，菜粕理论继续趋增。

二、 油料压榨利润

本周，南北美贴水基本维持稳定。截止4月3日，美湾5月船期小幅上涨至177K；美西5月上涨至172K；巴西地区近月船期贴水继续走弱，5月133K，6月135N。受国内油粕近期走强带动，盘面压榨利润继续好转，整体维持较高水平。未来油厂套保压力继续增加。

二、基差成交

第15周（4月4日-4月10日），国内豆粕日均成交16.74万吨，其中现货日均成交6万吨，基差成交10.7万吨。近期现货可售数量较为有限，成交明显偏弱，下游远期头寸前期已逐步建立，加之近期豆粕低位回落，市场观望情绪加剧，成交整体一般。现货基差继续维持坚挺，其中东北2009+420，华北2009+370，山东2009+240，华东2009+360，广东2005+180，广西2005+150。周内菜粕成交基本维持稳定，福建地区成交有明显增加，其他地区较为一般，广西基差维持至RM2009-70、福建现货基差RM2009-20，广东RM2005-30。

第四部分 综合分析

（责任编辑：黄莺）